Volatilitet og risiko i investering: Forståelse og håndtering

Hvad betyder et volatilitetstal i praksis?

Når S&P 500 har en historisk volatilitet på ca. 15-20% om året, betyder det ikke, at indekset stiger eller falder 15-20% hvert år. Det betyder, at afkastet svinger med cirka det beløb over tid, målt som standardafvigelse.

VIX: Markedets frygtindeks

Et særligt mål for volatilitet er VIX-indekset, som beregnes af Chicago Board Options Exchange og afspejler den forventede volatilitet på S&P 500 over de næste 30 dage. VIX kaldes ofte markedets frygtindeks, fordi det stiger kraftigt, når investorer er nervøse og falder, når stemningen er rolig.

Et VIX-niveau på 10-15 er roligt. Et niveau på 20-30 signalerer uro. Over 30 er der decideret panik. Under finanskrisen i 2008 nåede VIX op på 80. Under COVID-krakket i marts 2020 toppede det over 85. Det er sjældent extremer.

Husk: Høj volatilitet er ubehagelig, men det er også den, der skaber mulighed for at købe gode aktiver billigt. Uden volatilitet ville der heller ikke være noget merafkast over den risikofri rente.

Realiseret vs. implicit volatilitet

Der er to slags volatilitet, man skelner mellem i praksis. Realiseret volatilitet ser bagud og beregnes ud fra faktiske, historiske kursdata. Implicit volatilitet ser fremad og beregnes ud fra prisen på optioner, dvs. hvad markedet forventer, at volatiliteten bliver fremover.

VIX er et mål for implicit volatilitet. For den langsigtede privatinvestor er realiseret historisk volatilitet det mest relevante begreb, fordi det bruges til at beregne nøgletal som standardafvigelse og Sharpe-ratio, og fordi det hjælper med at vurdere, om en given risikopræmie er rimelig.

Hvornår er volatilitet faktisk farlig?

Det er vigtigt ikke at bagatellisere volatilitet fuldstændigt. Der er situationer, hvor det høje udsving er et reelt problem, selvom det ikke i sig selv er et permanent tab.

• Når du har en kort tidshorisont og skal bruge pengene snart. Falder markedet 35%, og du skal hæve om seks måneder, har du et problem.
• Når du har belånt dine investeringer. Gearing forstærker tab, og kreditter kan kræves tilbagebetalt under et fald.
• Når volatiliteten er symptom på et permanent problem. Aktier, der falder fordi virksomheden er fundamentalt svag, er ikke blot volatile, de er risikable.
• Når det psykologiske pres fører til dårlige beslutninger. Den investor, der sælger ved -30%, forvandler midlertidig volatilitet til permanent tab.

COVID-krakket i 2020: den hurtigste genopretning nogensinde

Ingen krak i moderne tid kom hurtigere og forsvandt hurtigere end COVID-krakket i foråret 2020. Fra den 19. februar til den 23. marts 2020 faldt S&P 500 34% på blot 33 dage. Det var det hurtigste fald af den størrelse i historien.

Panikken var forståelig. Hele verdens økonomi gik i stå. Flyselskaber landede alle fly. Restauranter og butikker lukkede. Olieprisen faldt til negative værdier i en kort periode. Det lignede begyndelsen på noget meget alvorligt.

Men inden for ca. fem måneder var S&P 500 tilbage på sit niveau fra før krakket. De investorer, der holdt fast, og endnu bedre dem, der fortsatte med at investere under faldet, fik et fremragende afkast i 2020 som helhed. De, der solgte i panik i marts, fik ikke del i genopretningen.

2022: det stille krak

2022-faldet er interessant af en anden grund. Det kom ikke som et pludseligt chok, men som et langsomt og vedvarende fald gennem hele året, drevet af stigende inflation og aggressive rentestigninger fra centralbankerne.

S&P 500 faldt ca. 20% i 2022. Nasdaq faldt ca. 33%. Men det usædvanlige var, at obligationer faldt samtidig, normalt falder de ikke, når aktier falder. Det betød, at traditionelle blandede porteføljer med både aktier og obligationer ikke fik den dæmpning, man ellers ville forvente.

2022 er en påmindelse om, at historiske mønstre ikke er garantier. Diversificering på tværs af aktivklasser virker det meste af tiden, men ikke altid. Obligationer er en støddæmper mod recession og panik, ikke mod rentestigninger.

Det danske C25-indeks

Det danske C25-indeks, som indeholder de 25 mest handlede aktier på Nasdaq Copenhagen, svinger ofte mere end det brede S&P 500, fordi det er meget koncentreret. Novo Nordisk alene har i perioder udgjort over 50% af det samlede indeks.

Det betyder, at afkastet i C25 i høj grad afhænger af, hvordan det går med en håndfuld selskaber inden for primært medicin, shipping og industri. Det er ikke den bredde, der kendetegner et veldiversificeret indeks, og det er en af grundene til, at mange danske investorer med fordel kan kombinere danske aktier med globale fonde.

Standardafvigelse: mål for spredning

Standardafvigelse er et statistisk mål for, hvor meget enkeltobservationer afviger fra gennemsnittet. I investeringssammenhæng er observationerne de periodevis afkast, og gennemsnittet er det forventede afkast.

En lav standardafvigelse betyder, at afkastet er relativt stabilt og ligger tæt på gennemsnittet. En høj standardafvigelse betyder, at afkastet svinger meget, og at ekstreme år, både op og ned, er mere sandsynlige.

Sharpe-ratio: afkast justeret for risiko

Standardafvigelse fortæller dig, hvor meget en investering svinger. Men det alene er ikke nok til at vurdere, om risikoen er det værd. Det er her, Sharpe-ratio kommer ind.

Formlen er: Sharpe-ratio = (porteføljeafkast minus risikofri rente) divideret med standardafvigelse. Det risikofri afkast er typisk renten på kortfristede statsobligationer.

Sharpe-ratio fortæller dig, hvor meget ekstra afkast du får pr. enhed risiko. En ratio på 1 er god. En ratio over 1 er fremragende. Under 0,5 betyder, at du ikke får nok betaling for den risiko, du løber.

En vigtig konsekvens er, at diversificering næsten altid øger Sharpe-ratio. Når du kombinerer aktiver med lav korrelation, falder standardafvigelsen i den samlede portefølje, mens det forventede afkast ikke falder tilsvarende. Du får dermed mere afkast pr. risikoenhed. Det er den præcise matematiske grund til, at risikospredning-diversificering kaldes den eneste gratis frokost i finansverdenen.

Systematisk og usystematisk risiko

Bag Beta-begrebet ligger en vigtig skelnen, nemlig den mellem systematisk og usystematisk risiko. Denne distinktion er grundstenen i moderne porteføljeteori og forklarer, hvad du kan og ikke kan styre som investor.

Systematisk risiko er markedsrisiko. Det er den risiko, der rammer alle aktier og alle markeder på samme tid, uanset hvilke virksomheder du ejer. Recession, rentestigninger, inflationschok, pandemier og krige er alle systematiske risici. De kan ikke diversificeres væk.

Usystematisk risiko er virksomhedsspecifik eller sektorspecifik risiko. Det er den risiko, der knytter sig til netop den ene virksomhed eller branche: en produktfejl, en konkurs, en direktørskandal, en tabt retssag eller et mistet storkunde-forhold. Denne risiko kan i høj grad diversificeres væk ved at sprede sine investeringer. Se mere om dette i vores artikel om risikospredning-diversificering.

Beta i porteføljesammensætning

Betaet på din samlede portefølje er det vægtede gennemsnit af alle dine investeringers individuelle beta. Har du 50% i aktier med beta 1,5 og 50% i aktier med beta 0,5, er din porteføljes beta 1,0.

Dette giver dig et simpelt redskab. Er du bekymret for et generelt markedsfald, kan du reducere din eksponering ved at flytte vægt fra høj-beta-aktier til lav-beta-aktier eller obligationer. Er du optimistisk og har lang tidshorisont, kan du acceptere en portefølje med beta over 1.

Beta siger noget om markedsrisiko, men intet om virksomhedens kvalitet. En dårlig virksomhed med lav beta er stadig en dårlig investering. En god virksomhed med høj beta kan sagtens give fremragende afkast over tid.

Tab-aversion: tabets smerte er dobbelt så stærk

Det mest veldokumenterede fænomen hedder tab-aversion. Psykologerne Daniel Kahneman og Amos Tversky viste, at smertet ved at tabe 1.000 kr. psykologisk set er ca. dobbelt så stærkt som glæden ved at tjene 1.000 kr. Vi er hardwiret til at hade tab mere, end vi elsker gevinster.

Det er evolutionært forståeligt. For vores forfædre betød et tab af mad eller territorium måske forskel på liv og død. Men i investering er tab-aversion ødelæggende, fordi den giver os tilskyndelse til at sælge, netop når kurserne falder midlertidigt, og at holde fast i tabsgivende positioner for ikke at realisere tabet.

Panik-salg og flugt til sikkerhed

Under voldsomme kursfald opstår der ofte det, der kan beskrives som panik-salg. Investorer sælger ud, ikke fordi de har rationelt analyseret sig frem til, at kurserne er for høje, men fordi ubehaget ved at se porteføljen falde er blevet for stort.

Panik-salg er den mest skadelige adfærd en investor kan udvise, fordi det låser tabet fast. Under COVID-krakket i marts 2020 solgte mange privatinvestorer ud. Markedet var tilbage på sit niveau fra februar inden for fem måneder. De, der solgte, fik ikke del i genopretningen og gik glip af et af de bedste afkastår i nyere tid.

Overmod og nyhedsefterfølgelse

En anden udbredt bias er overmod. Under perioder med stærkt stigende markeder tror mange investorer, at de er ekstremt dygtige, fordi de tjener penge. I virkeligheden stiger næsten alle aktier i et bull-marked, og afkastet siger mere om markedet end om dygtighed.

Beslægtet med overmod er tendensen til at jagte de seneste vindere. Aktier eller sektorer, der har klaret sig godt de seneste måneder, tiltrækker disproportionalt mange nye investorer. Men netop på det tidspunkt, hvor en sektor er massemediernes yndling, er den ofte højt prissat og tæt på en korrektion. Se mere om investeringspsykologi i vores artikel om investerings-psykologi.

Automatisk investering er det bedste forsvar mod dårlige psykologiske beslutninger. Når købet er sat op som en fast månedlig overførsel, behøver du ikke tage en aktiv beslutning om at købe i et fald. Det sker af sig selv.

Forankringseffekten og mentale kontoer

Forankringseffekten opstår, når investorer bruger en tilfældig reference som psykologisk holdepunkt. Den klassiske er købsprisen. Er en aktie købt til 200 kr. og nu handles til 130 kr., holder mange fast, fordi de ikke vil sælge til "tab", dvs. under de 200 kr. Men markedet kender ikke til din anskaffelsespris. Den er irrelevant for aktiens fremtidige potentiale.

Mentale kontoer er en anden bias: tendensen til at behandle penge forskelligt afhængigt af deres oprindelse. Penge vundet på aktierne behandles sommetider mere skødesløst end opsparede penge, selvom en krone er en krone, uanset hvorfra den kommer.

Dollar cost averaging: køb jævnt og automatisk

Dollar cost averaging (DCA) er strategien med at investere et fast beløb med faste intervaller, typisk månedligt, uanset hvad markedet gør. Strategien hedder det, fordi man ikke forsøger at time markedet, men i stedet sprer sine køb jævnt over tid.

Fordelen ved DCA er matematisk og psykologisk på én gang. Matematisk køber du automatisk flere andele, når kursen er lav, og færre, når den er høj. Det giver en lavere gennemsnitlig anskaffelsespris over tid end at sætte det hele ind på én gang ved tilfældig timing. Psykologisk fjerner det presset ved at beslutte, hvornår det er det rigtige tidspunkt at investere. Læs mere om strategien i vores gennemgang af dollar-cost-averaging.

Bredt diversificeret portefølje

Den mest grundlæggende strategi mod volatilitet er en bredt diversificeret portefølje. Jo bedre spredt porteføljen er på sektorer, lande og aktivklasser, jo mere dæmpes udsvingene i normale perioder. En enkeltaktie kan falde 80-100%. En bred global ETF med 1.500 virksomheder kan aldrig gøre det, fordi den ville kræve, at alle verdens store virksomheder gik konkurs på samme tid.

Diversificering fjerner ikke markedsrisikoen. Men den fjerner næsten al virksomhedsspecifik risiko, og den gør det lettere psykologisk at holde fast i et fald, fordi faldet sjældent er ekstremt. Lær mere om at opbygge en bred portefølje i vores guide til portefoelje-opbygning.

Obligationer og kontant-buffer

En obligations-buffer er en klassisk løsning for investorer, der ønsker at dæmpe volatiliteten i deres samlede portefølje. Historisk har sikre statsobligationer og aktier haft lav, til tider negativ korrelation. Det betyder, at obligationer typisk stiger eller falder mindre, når aktier falder kraftigt.

En kontant-reserve har en lignende effekt og giver desuden det psykologiske og praktiske råderum til at købe mere, hvis markedet falder kraftigt. Vidste man i november 2019, at man i marts 2020 ville have mulighed for at købe bredt diversificerede aktier til 34% under november-prisen, ville de fleste gerne have haft lidt tørt krudt klar.

Rebalancering: disciplin sat i system

Regelmæssig rebalancering af din portefølje er en undervurderet strategi mod volatilitet. Når aktier er steget kraftigt og udgør en stadig større andel af porteføljen, er rebalancering en tvungen mekanisme til at sælge lidt af det, der er dyrt, og købe lidt af det, der er billigt. Det er kontraintuitivt, men det er netop, hvad god investering kræver.

Læs vores detaljerede gennemgang af teknikken og de skattemæssige overvejelser i artiklen om rebalancering.

Automatisk investering: fjern de menneskelige beslutninger

Det mest effektive redskab mod psykologisk drevne fejlbeslutninger er at fjerne den menneskelige beslutningsproces så meget som muligt. Sæt en fast månedlig overførsel op til din mæglerkonto og et automatisk køb. Når systemet køber for dig, behøver du ikke beslutte, om det er det rigtige tidspunkt at investere. Du er allerede investeret.

For mange investorer kan man på en aktiesparekonto-guide sætte automatisk investering op, så der købes for et fast beløb i en valgt fond eller ETF hver måned. Det giver DCA-effekten automatisk uden at kræve nogen aktiv handling.

Din personlige risikoprofil

Risikoprofil er et begreb, der bruges af banker og rådgivere til at beskrive, hvor meget risiko og volatilitet en investor kan og vil tolerere. Den afhænger af to separate spørgsmål: hvad kan du finansielt tåle, og hvad kan du psykologisk tåle?

Det finansielle spørgsmål drejer sig om tidshorisont, indkomst, gæld og likviditetsbehov. Er din økonomi robust, din indkomst stabil og din tidshorisont lang, kan du finansielt tåle høj volatilitet.

Det psykologiske spørgsmål er mere personligt. Kan du sove om natten, hvis din portefølje er faldet 25%? Vil du holde fast, eller vil du sælge? Det er ikke et spørgsmål om intelligens, men om temperament. Nogen er psykologisk robuste nok til at investere 100% i aktier. Andre bør have 30% i obligationer, ikke fordi det giver det bedste afkast, men fordi det giver den bedste søvn, og fordi en investor, der sover godt, tager bedre beslutninger.

Livsfaseinvestering

En klassisk tilgang er livsfaseinvestering, hvor aktieandelen gradvist reduceres, efterhånden som pensionsalderen nærmer sig. Det giver mening, fordi en ung person, der oplever et 40%-fald, har 30-40 år til at komme sig, mens en person tæt på pension kan blive nødt til at realisere tabene.

For den unge investor i 20'erne og 30'erne er en høj aktieandel næsten altid det rigtige valg. At reducere volatiliteten med mange obligationer, når man har 35 år til pension, er at lade sig betale for lidt for den tid og risiko, man har råd til at løbe. Læs om den langsigtede tilgang i vores artikel om langsigtet-investering.

Volatilitet og pensionsopsparing

De fleste danskere har den største del af deres opsparing bundet i en pensionskasse. Her håndteres volatiliteten i vid udstrækning af pensionskassen, der typisk automatisk skifter til lavere risiko, efterhånden som pensionsalderen nærmer sig, det såkaldte livscyklus-princip.

Ud over pensionskassen har mange investorer en fri opsparing, fx via en aktiesparekonto. Her er det dit eget ansvar at vurdere volatilitet og risikoprofil. Husk, at aktiesparekontoen i 2025 har et loft på 135.900 kr. i samlede indskud (2025-niveau), og at afkastet beskattes med 17% efter lagerprincippet.

Defensive aktier og sektorer

Defensive aktier er aktier i virksomheder, der sælger produkter og tjenester, som folk efterspørger uanset konjunkturerne. Det klassiske eksempel er dagligvarer, sundhedspleje og forsyning. Folk køber stadig mad, medicin og elektricitet under en recession.

Disse aktier har typisk lav beta og lavere volatilitet end markedet som helhed. Til gengæld deltager de heller ikke fuldt ud i stigende markeder. Det er i bund og grund en forsikring med en præmie i form af lavere forventet afkast i gode tider.

Low-volatility-faktor: faktorinvestering

En af de mest veldokumenterede anomalier i finansmarkederne er det, der kaldes low-volatility-anomalien. Traditionel finansteori siger, at mere risiko giver mere afkast. Men historiske data viser gentagne gange, at aktier med lav volatilitet faktisk har klaret sig på niveau med eller bedre end aktier med høj volatilitet over lange perioder, målt på risikojusteret afkast.

På baggrund af denne forskning er der opstået en kategori af ETF'er og fonde kaldet low-volatility-ETF'er eller minimum-volatility-ETF'er. Disse fonde vælger aktivt aktier med lav historisk volatilitet og lav indbyrdes korrelation og lover dermed en portefølje, der svinger mindre end det brede markedsindeks.

Det er en form for faktorinvestering, hvor man systematisk og regelbaseret vægter mod bestemte egenskaber frem for blot at følge markedskapitalisering. Læs mere om denne tilgang i vores artikel om faktorinvestering.

Obligationer som volatilitetsdæmper

Den mest direkte og effektive måde at sænke en porteføljes samlede volatilitet er at tilføje obligationer. Som nævnt tidligere har aktier og statsobligationer historisk haft lav til negativ korrelation under de fleste markedsforhold, undtagen i inflationsdrevne perioder som 2022.

En tommelfingerregel er, at 100% aktieportefølje historisk har svunget med ca. 15-20% om året. En 60/40 portefølje svinger typisk 8-12% om året. Prisen er lavere forventet afkast på lang sigt.

Er du ny investor, der ønsker eksponering mod obligationer, kan du med fordel starte med vores grundlæggende guide til obligationer for begyndere.

Guld og alternative aktiver

Guld har historisk haft lav korrelation med aktier og fungerer i mange perioder som et sikkert fristed under kriser. I 2008 steg guld, mens aktier faldt 57%. Under dele af COVID-krakket steg guld ligeledes.

Ulempen ved guld er, at det ikke giver løbende afkast som renter eller udbytte. Det er en ren kursgevinst-investering, og den langsigtede realafkast efter inflation har historisk været meget lav, ca. 0-1% om året. En lille andel på 5-10% kan give en dæmpende effekt på volatiliteten, men mere end det er tvivlsomt for langsigtede investorer.

Valget af strategi i praksis

For de fleste langsigtede private investorer er den bedste lavvolatilitet-strategi fortsat bred diversificering kombineret med en passende obligations-andel og en fast, automatisk investeringsstrategi. Det kræver ikke ekspertise, det koster næsten ingen penge, og det har givet fremragende resultater historisk.

Faktor-ETF'er som minimum volatility er relevante for investorer, der har forstået det brede marked godt og ønsker at finjustere profilen. Men for begyndere er det næsten altid bedre at starte med en enkel, bred og billig global ETF end at forsøge at optimere med specialiserede faktorfonde.

Den bedste strategi er den, du rent faktisk kan holde fast i under en krise. En kompleks optimeret portefølje, du sælger i panik under et fald, slår aldrig en simpel bred ETF, du sidder roligt igennem med.