All Weather Portefølje: Ray Dalios strategi for danske investorer

Kort fortalt

• All Weather er Ray Dalios strategi. Den er designet til at klare sig i alle fire økonomiske scenarier: stigende vækst, faldende vækst, stigende inflation og faldende inflation.
• Den originale fordeling er: 30 % aktier, 40 % lange obligationer, 15 % mellemlange obligationer, 7,5 % guld og 7,5 % råvarer.
• Historisk lavere volatilitet end ren aktieinvestering. Det største historiske tab var ca. -21 %, mod ca. -50 % for rene aktier.
• For danskere beskattes guld og råvarer som kapitalindkomst, ikke aktieindkomst. Det giver ekstra kompleksitet.
• All Weather kan ikke placeres fuldt ud på aktiesparekontoen. Guld og råvare-ETCer er typisk ikke godkendt der.
• Fordelen er bred diversificering. Porteføljen beskytter mod deflation via obligationer, mod inflation via guld og råvarer, og mod vækstmarkedet via aktier.
• Ulempen er lavere langsigtet afkast end 100 % aktier over meget lange perioder. Vælg All Weather for stabilitet, ikke for maksimalt afkast.
• 2022 var det dårligste år for strategien. Obligationer og aktier faldt samtidig. Resultatet var ca. -21 % for en klassisk All Weather-portefølje.
• En forenklet dansk version kan bygges med tre til fire ETFer og undgår skattemæssig kompleksitet ved at holde guld og råvarer i frit depot eller pension.

Hvad er All Weather Porteføljen?

All Weather-porteføljen blev udviklet af Ray Dalio i 1990'erne. Han brugte den til at styre sin families formue og delte siden konceptet med offentligheden. Ideen er enkel: de fleste investorer tager for meget risiko i gode tider og for lidt i dårlige. De forsøger at time markedet og fejler. All Weather forsøger ikke at forudsige fremtiden. I stedet spørger strategien: hvilke aktiver klarer sig godt i hvert muligt scenarie, og hvordan fordeler vi risikoen jævnt imellem dem?

Strategien bygger på risikovægtning, ikke kapitalvægtning. Dalio opdagede, at aktier er langt mere volatile end obligationer. En portefølje med 50 % aktier og 50 % obligationer er ikke 50/50 i risikoforstand. Aktiedelen bærer over 90 % af den samlede porteføljerisiko. All Weather korrigerer for dette ved at holde meget mere i obligationer end i aktier, og ved at tilføje guld og råvarer som ekstra inflationsbeskyttelse.

Den klassiske All Weather-fordeling ser sådan ud. Bemærk, at obligationerne til sammen udgør 55 % af porteføljen. Det er intentionelt.

Strategien blev for alvor populær, da Tony Robbins beskrev den i sin bog Money: Master the Game fra 2014. Robbins interviewede Dalio og bad ham beskrive, hvad en privatinvestor burde gøre. Dalios svar var All Weather. Siden er modellen blevet en af de mest diskuterede investeringsstrategier i verden, og backtests viste, at den historisk havde klaret sig imponerende godt over lange perioder med lav volatilitet.

De fire økonomiske årstider

For at forstå All Weather skal du forstå de fire årstider. Det er ikke årstider på kalenderen. Det er fire tilstande, som en økonomi kan befinde sig i. Kombinationerne af vækst og inflation styrer, hvilke aktiver der klarer sig.

Tabellen viser, at ingen enkelt aktivklasse klarer sig godt i alle fire scenarier. Aktier er gode ved stigende vækst, men skuffende ved recession. Obligationer er gode ved deflation og faldende vækst, men skuffende ved inflation. Guld og råvarer er gode ved inflation, men dårlige ved deflation.

Formlen er enkel: hold aktiver der klarer sig godt i ALLE fire scenarier, og sænk din samlede risiko.

Historisk afkast og risiko

Lad os se på tallene. Hvad har All Weather faktisk leveret historisk sammenlignet med S&P 500 og andre benchmarks? Vi bruger backtests og offentlige afkastdata. Husk at historiske tal ikke er en garanti for fremtiden.

Tallene fortæller en klar historie. All Weather giver et lidt lavere gennemsnitligt afkast end rene aktier. Men volatiliteten er næsten halvt så stor, og det maksimale tab er dramatisk lavere. For mange investorer er det en god byttehandel. Du ofrer lidt afkast mod meget mere ro i maven.

Implementering for danske investorer

Teorien er fin, men hvordan bygger du faktisk en All Weather-portefølje som dansker? Her er konkrete ETF-forslag. De er alle tilgængelige via de fleste danske mæglere, herunder Nordnet og Saxo Bank.

Note: Obligationsfonde er typisk på positivlisten for danskere og beskattes som aktieindkomst med lagerbeskatning. Guld og råvarer er typisk kapitalindkomst med lagerbeskatning. Tjek altid Skattestyrelsens aktuelle positivliste på skat.dk, da den opdateres løbende.

Skattemæssig kompleksitet for danskere

Her er den udfordring, som mange danske investorer støder på, når de vil implementere All Weather. Skattebehandlingen af de fem aktivklasser er ikke ens. Det skaber kompleksitet, som du skal forstå, inden du investerer.

Note: ETFer på aktiesparekontoen beskattes med 17 %, uanset om de normalt ville give aktieindkomst eller kapitalindkomst. Men guld-ETCer og råvare-ETCer er typisk ikke godkendt på aktiesparekontoen overhovedet, fordi de ikke opfylder kravene til at være aktiebaserede.

All Weather vs. 60/40 vs. 100 % aktier

Hvornår er All Weather det rigtige valg? For at svare på det, sammenligner vi de tre mest populære portefljetyper. Alle tal er historiske estimater og ikke garantier for fremtiden.

Konklusionen er klar. All Weather giver det laveste forventede afkast men også den laveste risiko. En ren aktieportefølje giver det højeste forventede afkast men med meget store drawdowns. 60/40 er et kompromis imellem de to extremer.

Rebalancering: Sådan holder du fordelingen

Ingen portefølje holder sin målfordeling for evigt uden vedligeholdelse. Aktiverne vokser med forskellig hastighed. Aktier kan stige med 20 % på et år, mens obligationer kun stiger 2 %. Resultatet er, at din 30/55/15-fordeling langsomt drifter mod en højere aktieandel og lavere obligationsandel. Rebalancering er processen med at genoprette den målsatte fordeling.

For All Weather er rebalancering vigtigere end for mange andre strategier. Strategiens effekt afhænger af, at de fem aktivklasser holdes i de rigtige proportioner. Lader du aktiedelen vokse ukontrolleret, er du ikke længere i All Weather. Du er i en portefølje med højere aktierisiko end planlagt.

En detaljeret guide til rebalancering generelt finder du i vores artikel om lagerbeskatning og skattehensyn ved salg af ETFer.

Er All Weather Porteføljen det rigtige for dig?

All Weather er ikke den rigtige strategi for alle. Det er vigtigt at forstå, hvem den passer til, og hvem den ikke passer til. Her er en gennemgang af forskellige investorprofiler.

All Weather er ikke en strategi for alle. Den er bedst for investorer, der sætter lavt drawdown og stabilitet over maksimalt langsigtet afkast.

En dansk version af All Weather

Mange danskere ønsker fordelene ved All Weather-strategien, men vil gerne undgå den skattemæssige kompleksitet ved guld og råvarer. Her er en forenklet dansk version med tre til fire ETFer, der er enklere at administrere og mere egnet til aktiesparekontoen.

Den forenklede version giver afkald på guld og råvarer som separate komponenter. I stedet øges obligationsandelen lidt, og eventuelt tilføjes inflationsindekserede obligationer (TIPS). Det er ikke den originale All Weather, men det fanger mange af de samme diversificeringsfordele med langt lavere kompleksitet.

Note: Tjek altid at de valgte obligationsfonde er på Skattestyrelsens positivliste på tidspunktet for dit køb. Brug skat.dk til at verificere dette.

Praktiske trin til at komme i gang

Du har nu forstået teorien bag All Weather og de konkrete implementeringsmuligheder for danskere. Her er en trin-for-trin guide til at komme i gang.

Enkelthed og konsekvens er vigtigere end perfektion. En simpel All Weather-portefølje, du holder fast i, slår en kompleks strategi, du forlader i panik.

Typiske fejl og faldgruber

• Forvente samme afkast som 100 % aktier. All Weather er ikke designet til at maximere afkastet. Det er designet til at minimere risikoen og give et acceptabelt afkast i alle markedsscenarier. Hvis du sammenligner din All Weather-portefølje med S&P 500 i opgangsperioder og bliver skuffet, har du misforstået formålet med strategien.
• Ignorere skattemæssig kompleksitet ved guld og råvarer. Guld og råvare-ETCer beskattes typisk som kapitalindkomst, ikke aktieindkomst. Det kan give en højere skattebelastning end forventet, særligt i frit depot. Undersøg altid skattebehandlingen for hvert produkt, inden du køber.
• Placere hele All Weather-porteføljen på aktiesparekontoen. Guld og råvare-ETCer er typisk ikke godkendt til aktiesparekontoen. Du kan ikke placere hele All Weather-strategien der. Forsøger du alligevel, risikerer du at Skattestyrelsen korrigerer din skatteindberetning.
• Undlade at rebalancere. Fordelingen drifter over tid. Aktier kan vokse til 45 % af porteføljen i et stærkt år, og du er pludselig ikke i All Weather længere. Rebalancering er ikke valgfrit i denne strategi. Det er en forudsætning for, at strategien virker som beregnet.
• Vælge syntetiske råvare-ETFer, der bruger derivater. Syntetiske ETFer bruger swaps til at replikere et indeks. De er ikke backed af fysiske råvarer. Det giver andre skattemæssige og juridiske karakteristika, og de er muligvis ikke på positivlisten. Prioritér fysisk replikerede produkter, og tjek altid positivlisten.
• Sammenligne All Weather med S&P 500 alene i opgangsperioder. Det er et uretfærdigt sammenligningsgrundlag. All Weather er designet til at klare sig i alle scenarier, ikke til at slå det bedste aktieindeks i gode tider. Sammenlign over en fuld markedscyklus og brug risikojusterede mål som Sharpe ratio.
• Investere i All Weather med en meget lang tidshorisont på 30+ år. Med 30 år til pensionen er All Weather sandsynligvis for defensiv. Den lave aktieandel på 30 % giver et markant lavere forventet slutafkast end en ren aktieportefølje over 30 år. Jo længere tidshorisont, jo bedre er den rene aktieportefølje for de fleste.
• Sælge i panik under store tab. Selv med All Weather kan du opleve tab på -15 til -21 %. Sælger du i panik, mister du fordelen ved strategiens forsigtige opbygning. Husk at strategiens styrke netop er, at tab normalt er kortvarige og moderate. Hold fast og vent på genopretningen.
• Glemme valutarisikoen. Mange ETFer i All Weather er denomineret i USD. Det giver en valutaeksponering mod USD/DKK-kursen. DKK er bundet til EUR, og USD kan svinge meget mod EUR. Stiger USD, tjener du ekstra. Falder USD, taber du lidt ekstra. Det er en risikofaktor, mange glemmer at overveje, og det kan have stor effekt på dit faktiske afkast i DKK.
• Kopiere andres fordeling blindt uden at forstå den. All Weather er ikke en universel sandhed. Det er en strategi baseret på Dalios syn på økonomi. Du bør forstå, hvorfor hvert aktiv er med, og hvad det gør i hvert scenarie. Kopierer du blot tallene uden at forstå rationalet, vil du sælge ved første dårlige år, fordi du ikke tror på logikken bag.

Ofte stillede spørgsmål

Hvad er All Weather Porteføljen?

All Weather Porteføljen er en investeringsstrategi udviklet af Ray Dalio, grundlæggeren af Bridgewater Associates. Den er designet til at klare sig i alle fire økonomiske scenarier: stigende vækst, faldende vækst, stigende inflation og faldende inflation. Fordelingen er: 30 % aktier, 40 % lange obligationer, 15 % mellemlange obligationer, 7,5 % guld og 7,5 % råvarer. Strategiens mål er ikke at maximere afkastet, men at give et acceptabelt afkast med lav volatilitet uanset den økonomiske situation.

Hvem er Ray Dalio?

Ray Dalio er en amerikansk investor og hedgefond-leder. Han grundlagde Bridgewater Associates i 1975 i sin lejlighed i New York. I dag er Bridgewater en af verdens største hedgefonde med hundredvis af milliarder af dollars under forvaltning. Dalio er også forfatter til bogen Principles og er anerkendt for sin systematiske tilgang til investering og makroøkonomi. Han populariserede All Weather-strategien for privatinvestorer via Tony Robbins bog Money: Master the Game fra 2014.

Er All Weather bedre end 100 % aktier?

Det afhænger af din tidshorisont og risikotolerance. Over meget lange perioder på 30+ år har rene aktier historisk givet et højere samlet afkast end All Weather. Men All Weather har meget lavere volatilitet og langt mindre maksimale tab. For investorer med kort til mellemlang horisont, lav risikotolerance eller behov for at beskytte en opbygget formue, er All Weather sandsynligvis det bedre valg. For unge investorer med mange år til pensionen er en højere aktieandel normalt mere effektiv.

Hvad er max drawdown, og hvad er All Weathers historiske max drawdown?

Max drawdown er det størst observerede fald fra en porteføljes toppunkt til dens lavpunkt, målt i procent. Det er et mål for det værste, der kan ske. All Weathers historiske max drawdown er ca. -21 %, som skete i 2022. Til sammenligning er S&P 500s historiske max drawdown ca. -57 % under finanskrisen i 2008-2009. Det lavere max drawdown i All Weather giver investorer en bedre chance for at holde fast frem for at sælge i panik.

Kan All Weather placeres på aktiesparekontoen?

Kun delvist. Aktiedelen og obligationsfonde fra positivlisten kan placeres på aktiesparekontoen og beskattes med 17 %. Guld-ETCer og råvare-ETCer er typisk ikke godkendt til aktiesparekontoen, fordi de ikke er aktiebaserede. De skal placeres i et frit depot og beskattes som kapitalindkomst, typisk med ca. 37 %. Det giver den fulde All Weather-strategi en skattemæssig kompleksitet, der er vigtig at forstå, inden du investerer.

Hvad er guld som investering, og hvorfor er det med i All Weather?

Guld er et råmateriale med begrænset industriel brug, men det har historisk fungeret som inflationsafdækning og safe haven i krisetider. Det giver ingen løbende indkomst i form af udbytte eller renter. Dets reale afkast over meget lange perioder er lavt, men det bevæger sig normalt i modsatte retning af aktier under recessionscenarier og beskytter mod valutakriser og inflationschok. I All Weather udgør guld 7,5 % og er med primært for sin negative korrelation til aktier og obligationer i inflationsscenarier.

Hvordan rebalancerer jeg en All Weather-portefølje?

Rebalancering af All Weather sker typisk én gang om året. Du tjekker den aktuelle fordeling af dine fem aktivklasser og sammenligner med målet på 30/40/15/7,5/7,5. Afviger en komponent mere end 5-7 procentpoint, justerer du. Brug fortrinsvis nye indbetalinger til at købe mere af de underrepræsenterede aktiver frem for at sælge de overrepræsenterede. Det minimerer skatteudløste salg. Sælg kun, hvis afvigelsen er for stor til at rette med nye penge.

Er All Weather egnet til begyndere?

Med forbehold. Den forenklede danske version med tre til fire obligationsfonde og aktier er egnet til begyndere, fordi den er forholdsvis simpel at administrere. Den fulde version med guld og råvarer kræver mere forståelse for skatteregler, positivlisten og forskellige kontotyper. Begyndere med en lang tidshorisont vil normalt gøre det bedre med en simpel global aktie-ETF. All Weather er bedst egnet til investorer med lidt mere erfaring og en kortere horisont.

Hvad er korrelation i investeringssammenhæng?

Korrelation er et statistisk mål for, i hvilken grad to aktivers priser bevæger sig i samme retning. Det måles fra -1 til 1. En korrelation på 1 betyder, at de altid bevæger sig identisk. En korrelation på -1 betyder, at de altid bevæger sig i modsatte retninger. En korrelation på 0 betyder, at de er uafhængige. All Weather udnytter det faktum, at aktier og lange obligationer historisk har haft lav eller negativ korrelation, dvs. når aktier falder, stiger obligationer ofte. Det er dette, der dæmper porteføljens samlede volatilitet.

Hvad er en 60/40-portefølje, og hvordan adskiller den sig fra All Weather?

En 60/40-portefølje består af 60 % aktier og 40 % obligationer. Det er en klassisk balanceret model, der har givet gode resultater i årtier. Den adskiller sig fra All Weather på tre vigtige punkter. For det første har 60/40 en langt højere aktieandel, 60 % mod 30 %, og vil typisk give et højere langsigtet afkast. For det andet mangler 60/40 guld og råvarer som inflationsbeskyttelse. For det tredje er 60/40 enklere at implementere og skattemæssigt håndtere for danskere. Under 2008 klarede All Weather sig bedre end 60/40. I 2022 klarede 60/40 sig marginalt bedre end All Weather.

Hvad er lagerbeskatning, og hvordan påvirker det All Weather?

Lagerbeskatning betyder, at du betaler skat hvert år af gevinsten på dine investeringer, selvom du ikke har solgt noget. Det er i modsætning til realisationsbeskatning, hvor du kun betaler skat, når du sælger. Alle ETFer og ETCer i en All Weather-portefølje er lagerbeskattet i Danmark. Det kræver, at du har likviditet til at betale skatten hvert år. I gode år, hvor porteføljen stiger, kan skatteregningen blive betragtelig. Det er en vigtig praktisk faktor at planlægge for.

Hvad sker der med lange obligationer, når renten stiger?

Lange obligationers kurs falder, når renten stiger. Det skyldes, at eksisterende obligationer med lavere rente bliver mindre attraktive sammenlignet med nye obligationer til den højere rente. Jo længere obligationens løbetid, jo mere følsom er den over for renteændringer. En 20-årig obligation falder ca. 15-17 % i kurs for hvert procentpoint, renten stiger. Det er præcis, hvad der skete i 2022. Renten steg hurtigt, og lange obligationer faldt kraftigt. Det er den risiko, du tager ved at have 40 % i lange obligationer i All Weather-strategien.