CAPE Ratio 2026: Shiller P/E og markedsvaluering for danskere

Robert Shiller og John Campbell

CAPE ratio er opfundet af to amerikanske okonomer. Robert J. Shiller er professor ved Yale University og en af verdens mest kendte finansielle okonomer. John Y. Campbell er professor ved Harvard University. De to publicerede i 1988 artiklen "Stock Prices, Earnings, and Expected Dividends" i Journal of Finance. Det var her, CAPE for alvor blev introduceret som et systematisk værktøj.

Shiller populariserede CAPE endnu mere i sin bog "Irrational Exuberance" fra år 2000. Bogen udkom præcis da dot-com-boblen var størst. Shiller advarede om, at CAPE var på ekstremt højt niveau. Han fik ret. Markedet faldt herefter med over 40 procent.

I 2013 modtog Robert Shiller Nobelprisen i økonomi. Han delte prisen med Eugene Fama og Lars Peter Hansen. Begrundelsen var forskning i empirisk analyse af aktivpriser. Nobelkomiteeen fremhævede specifikt Shillers arbejde med at forudsige langsigtet afkast ved hjælp af værdiansættelsesmærket CAPE.

CAPE kaldes også PE10 eller Shiller P/E. Alle tre betegnelser dækker det samme. Shillers hjemmeside ved Yale University opdaterer CAPE-data for S&P 500 månedligt og giver gratis adgang til alle tal siden 1871.

Hvad måler CAPE præcist?

CAPE måler, om aktiemarkedet er dyrt eller billigt i forhold til den langsigtede fortjenestefremgang. Et højt CAPE-tal betyder, at investorer betaler meget for hver krone i fortjeneste. Et lavt tal betyder, at aktier er billige i forhold til historisk fortjeneste.

Det langsigtede historiske gennemsnit for S&P 500 er ca. 17. Niveauer over 25 betragtes generelt som høje. Niveauer under 12 betragtes som lave. Men disse grænser er ikke absolutte. De skal tolkes i sammenhæng med renteniveauet, vækstudsigterne og andre makroøkonomiske forhold.

CAPE er ikke et værktøj til at time markedet. Det fortæller dig ikke, hvornår markedet vil falde. Det fortæller dig, hvad du med rimelighed kan forvente at tjene over de næste 10 år. Det er et langsigtet værktøj for den langsigtede investor.

Trin 1: Indsaml 10 års EPS-data

Du starter med at finde den rapporterede fortjeneste pr. aktie for de seneste 10 regnskabsaar. Brug altid GAAP-tal, dvs. de officielt reviderede regnskabstal. Undgå justerede eller normaliserede tal fra virksomheden selv. Du vil have de reelle tal, også når de inkluderer nedskrivninger og engangsomkostninger.

Trin 2: Juster hvert års EPS for inflation

EPS fra for 10 år siden er ikke direkte sammenlignelig med EPS i dag. En krone i 2015 købte mere end en krone i 2025. Du skal derfor justere hvert års EPS til dagens prisniveau. Det gør du ved at gange EPS med inflationsindekset for det aktuelle år divideret med inflationsindekset for det år, EPS er fra.

I USA bruges CPI, Consumer Price Index. I Danmark bruger du Forbrugerindekset fra Danmarks Statistik. Justeringen er ikke kompliceret. Men det er et afggorende trin. Uden inflation-justering vil du overvurdere værdien af gammel fortjeneste og undvurdere den nyere.

Trin 3: Beregn det 10-årige gennemsnit

Når alle 10 års EPS er justeret for inflation, lægger du dem sammen og dividerer med 10. Det giver dig et gennemsnit af den inflation-justerede fortjeneste over det seneste årti. Det er dette gennemsnit, der bruges som nævner i CAPE-formlen.

Trin 4: Divider aktiekursen med gennemsnittet

Det sidste trin er enkelt. Du tager den aktuelle aktiekurs og dividerer med det 10-årige inflation-justerede EPS-gennemsnit fra trin 3. Resultatet er CAPE ratio. Jo højere tal, desto dyrere er aktien eller markedet i forhold til historisk fortjeneste.

Hvor finder du data som dansk investor?

For S&P 500 er data let tilgængelig. Robert Shillers hjemmeside ved Yale University giver gratis adgang til den komplette datarække siden 1871. Du kan også bruge multpl.com, der opdaterer Shiller CAPE dagligt. Research Affiliates tilbyder et interaktivt værktøj med CAPE for mange lande.

For danske aktier og OMX C25 skal du selv beregne CAPE. Find historiske EPS-tal i årsrapporter fra de seneste 10 år. Hent inflationsdata fra Danmarks Statistiks database, dst.dk. Det er mere arbejde, men det er muligt. For de store nordiske selskaber finder du historiske EPS på Nasdaq Nordic's hjemmeside.

For internationale markeder er Star Capital's årlige CAPE-rapport en fremragende gratis kilde. Den dækker over 40 lande og opdateres årligt. Research Affiliates og Barclays publicerer også regelmæssige CAPE-opdateringer for mange regioner og lande.

• Shiller data for S&P 500: Yale University hjemmeside, gratis download i Excel
• Daglig CAPE for S&P 500: multpl.com
• Internationale CAPE-tal: Star Capital Research, årlig rapport
• Estimater for fremtidigt afkast baseret på CAPE: Research Affiliates, researchaffiliates.com
• Danske nøgletal: Nasdaq Nordic, aktieinfo.com og årsrapporter fra selskaberne direkte

Konjunkturcykler og EPS-volatilitet

En typisk økonomisk cyklus varer 7 til 10 år fra bund til top og tilbage. I en recession falder virksomheders fortjeneste kraftigt. I en højkonjunktur stiger den. Hvis du måler P/E i en recession, ser aktier altid dyre ud. Fortjenesten er lav, så P/E er hoj. Hvis du måler P/E i en højkonjunktur, ser aktier altid billige ud. Fortjenesten er hoj, så P/E er lav.

Dette er et stort problem. Det kan få investorer til at købe aktier på toppen af en højkonjunktur, fordi P/E ser lav ud. Og til at sælge i bunden af en recession, fordi P/E ser hoj ud. Det er præcis det omvendte af, hvad en rationel investor bør gøre.

10-års gennemsnittet loser dette problem. Det dækker mindst en fuld økonomisk cyklus. Nogle gange to. Det glatter de ekstreme EPS-tal ud. Du får et meget mere stabilt billede af, hvad virksomheder tjener over en hel cyklus.

Campbell og Shiller testede også 5 år, 7 år og 15 års gennemsnit. 10 år gav det bedste statistiske signal for fremtidigt afkast. Det er ikke et vilkårligt tal. Det er det bedste kompromis mellem for kort og for lang periode.

Inflationens betydning

Inflation påvirker alle nominelle tal over tid. 100 kr. i fortjeneste i 2015 er ikke det samme som 100 kr. i fortjeneste i 2025. I 2025 køber 100 kr. mærkbart mindre end i 2015. Hvis du ikke justerer for inflation, sammenligner du æbler og appelsiner.

Forestil dig en periode med 5 procents årlig inflation i 10 år. Den nominelle EPS stiger mærkeligt, bare fordi alt koster mere. Virksomheden er ikke blevet mere værdifuld i real forstand. Den sælger bare produkter til højere priser. Uden inflation-justering ville CAPE-gennemsnittet være for højt og give et misvisende lavt CAPE-tal.

Inflation-justeringen sikrer, at alle 10 års EPS er udtrykt i samme kobekraft. Det giver et retvisende gennemsnit. Det er en technisk detalje, men den er afggorende for metodens gyldighed.

Hvad kan vi lære af historien?

Historiske data viser et klart og gentaget mønster. Perioder med meget lavt CAPE efterfolges næsten altid af usædvanlig stærkt 10-årsafkast. Det så vi i 1921, 1932 og 1982. I alle tre tilfælde var CAPE under 10, og de følgende 10 år gav afkast på 15 til 18 procent årligt.

Det omvendte mønster er ligeså konsekvent. Perioder med meget højt CAPE efterfolges næsten altid af dårligt 10-årsafkast. Dot-com-toppen i 2000 med CAPE på 44 var efterfulgt af næsten nul realafkast i 10 år. Markedstoppen i 1929 med CAPE på 30 var efterfulgt af depression og negativ afkast.

Det er ikke garanti for, at historien gentager sig. Men det er 150 års evidens for en stærk empirisk sammenhæng. Det er naestem ubetvivleligt, at hoj CAPE er negativt korreleret med fremtidigt 10-årsafkast. Det er en af de faste empiriske regler i finansiel økonomi.

Hvad det traditionelle P/E fortæller

Det klassiske P/E-tal bruger enten de seneste 12 måneders rapporterede fortjeneste, kaldet trailing P/E, eller de forventede 12 måneders fortjeneste, kaldet forward P/E. Trailing P/E er bagudskuende. Forward P/E er baseret på analytikernes estimater, som kan være stærkt påvirkede af optimisme.

Det traditionelle P/E er let at beregne og forstå. Det er aktuelt og reflekterer den nuværende situation. Men det er også meget volatilt. Fortjenesten svinger voldsomt fra år til år, særlig i recessioner. I en dyb recession falder P/E-nævneren dramatisk, og P/E-tallet eksploderer. Det giver et falskt billede af dyre aktier.

Hvornår afviger CAPE og P/E mest?

De to tal afviger mest i tre situationer. Den forste er recessioner. Nar virksomhedernes fortjeneste falder kraftigt, stiger trailing P/E til højt niveau. CAPE reagerer meget mere dæmpet, fordi det 10-årige gennemsnit indeholder mange normale år med normal fortjeneste.

Den anden situation er boomer. Nar fortjenesten stiger kraftigt i en højkonjunktur, falder trailing P/E og signalerer, at aktier er billige. CAPE er mere tilbageholdende. Det husker, at fortjenesten måske er kunstigt hoj i den aktuelle fase af cyklen.

Den tredje situation er store engangsbegivenheder. Massive nedskrivninger i et enkelt år, som vi så i 2008 og 2020, trykker trailing EPS til næsten nul. CAPE er kun svagt påvirket, fordi en enkelt dårlig år vejer lidt i et 10-års gennemsnit.

Forward P/E og dens særlige falder

Forward P/E er baseret på analytikernes estimater for det kommende års fortjeneste. Det er det tal, du oftest ser i finansmedierne. "Markedet handler til 20x forward earnings" er en typisk headline.

Forward P/E har et strukturelt problem. Analytikeres estimater er systematisk for optimistiske. Studier viser, at analytikere konsekvent overvurderer fremtidig EPS med 10 til 15 procent. Det gør forward P/E systematisk lavere og mere attraktiv end realiteten. CAPE er ikke påvirket af fremtidsestimater og er dermed mere objektiv.

Hvornår er P/E bedre end CAPE?

CAPE er ikke altid bedre. For enkeltaktier i hurtigvoksende sektorer kan 10 års historisk gennemsnit være misvisende. En ung teknologivirksomhed, der er vokset fra 0 til stordrift på 10 år, har meget lave historiske EPS-tal. CAPE ville undervurdere den reelle værdi.

For brede markedsindeks, som S&P 500 eller MSCI World, er CAPE overlegen. Enkeltaktieinvestorer bruger bedst en kombination af trailing P/E, forward P/E og EV/EBITDA. CAPE er primært et makroøkonomisk værktøj for hele markeder og ikke for enkeltaktier.

Hvad siger statistikken om CAPE's forudsigelsesskraft?

Mange finansielle måler love mere, end de kan holde. CAPE har en usædvanlig stærk empirisk track record. Lad os se på de konkrete tal for, hvad CAPE faktisk forudsiger.

R-kvadraten for CAPE og 10-års fremtidigt afkast er historisk ca. 40 til 60 procent. Det betoyder, at CAPE forklarer 40 til 60 procent af variationen i, hvad aktiemarkedet giver over det næste årti. Det er exceptionelt højt for et enkelt tal i finansiell økonomi, hvor markedet er notorisk svært at forudsige.

Til sammenligning forklarer CAPE kun ca. 3 til 5 procent af variationen i 1-årsafkast. CAPE er altså naestem ubrugeligt på eet års sigt og exceptionelt brugbart på 10 års sigt. Det er fundamentalt vigtigt at forstå. CAPE er et langsigtet værktøj og udelukkende det.

Campbell og Shillers originale forskning

I 1988 viste Campbell og Shiller, at CAPE forklarede en betydelig del af variationen i 10-årsafkast for S&P 500 over perioden 1871 til 1987. Sammenhoengen var klar og statistisk signifikant. Hoj CAPE var associeret med lavt fremtidigt afkast og lav CAPE med højt fremtidigt afkast.

R-kvadraten, dvs. forklaringsgraden, var på ca. 40 procent for 10-årsafkast. Det er meget imponerende i finansiel økonomisk forskning, hvor markedet er svært at forudsige. Til sammenligning forklarer CAPE kun ca. 5 procent af variationen i 1-årsafkast. CAPE er altså et langsigtet værktøj og ikke et kortsigtet.

Meb Fabers Global Value-forskning

Meb Faber er forvalter og forfatter bag investeringsselskabet Cambria Investments. Hans bog og research-paper "Global Value" fra 2012 viste, at CAPE fungerer på tværs af internationale markeder og ikke kun for USA. Han analyserede CAPE og fremtidigt afkast for 44 lande over lange historiske perioder.

Faber fandt, at lande med den laveste CAPE konsekvent leverede det højeste fremtidige afkast. Lande i den billigste kvintil baseret på CAPE leverede i gennemsnit ca. 13 til 15 procent årligt i de følgende 10 år. Lande i den dyreste kvintil leverede ca. 3 til 5 procent årligt.

Denne forskning er fundamentet for taktisk global allokering baseret på CAPE. Strategien er enkel: overvægte markeder med lav CAPE og undervægte markeder med hoj CAPE. Det er en kontrarisk og tålmodig strategi, men den historiske baggrund er stærk.

CAPE-niveau vs. forventet 10-årsafkast

Tabellen nedenfor viser, hvad historiske data siger om sammenhoengen mellem CAPE og forventet 10-årsafkast. Tallene er vejledende gennemsnit baseret på historiske observationer for S&P 500.

Disse tal er historiske gennemsnit. De er ikke garantier. Men de giver en rimelig forventning. Med CAPE på 35-37 for S&P 500 i 2026 siger historien, at forventede realafkast over de næste 10 år er beskedne. Det betoyder ikke, at du skal undlade at investere. Men det betoyder, at du bør have realistiske forventninger.

AQR og John Hussman: Bekræftelse og nuancering

Finanshuset AQR Capital Management publicerede i 2012 analysen "An Old Friend: The Stock Market's Shiller P/E". De bekræftede, at CAPE er et pålideligt langsigtets værktøj. Men de advarede også om, at CAPE alene ikke kan forudsige kortsigtet afkast eller timing af korrektioner.

John Hussman fra Hussman Funds er en af de mest stringente analytikere af CAPE. Han har argumenteret for, at CAPE i kombination med margredsmåler, renteniveauer og investorsentiment giver et bedre forudsigelsesbillede end CAPE alene. Hans analyser bekræfter grundlæggende sammenhoengen mellem hoj CAPE og lavt fremtidigt afkast.

Ændrede regnskabsregler siden 2000

GAAP-regnskabsregler er ændret markant siden år 2000. I 2002 indforte USA FASB Statement 142, som ændrede, hvordan goodwill behandles. Før 2002 skulle goodwill afskrives over tid og reducerede EPS lidt hvert år. Efter 2002 testes goodwill kun for værdiforringelse og afskrives ikke systematisk.

Problemet opstår, nar store nedskrivninger sker på een gang. Det presser EPS kraftigt ned i eet år. Det trykker CAPE-nævneren ned og gør CAPE kunstigt hoj i de følgende 10 år. Jeremy Siegel fra Wharton School har påstået, at dette alene overvurderer CAPE med op til 30 procent i perioder med store nedskrivninger.

Siegels løsning er at bruge driftsfortjeneste (operating earnings) frem for rapporteret GAAP-fortjeneste. Det giver et mere stabilt billede. Men Shiller selv fastholder, at GAAP-tal er de mest retvisende, fordi de inkluderer reelle tab.

Teknologisektorens dominans og vækst

S&P 500 er i dag meget anderledes sammensat end for 30 år siden. Teknologivirksomheder udgør i dag over 30 procent af indekset. Teknologivirksomheder handler typisk til hoj P/E og hoj CAPE, fordi markedet forventer stærk fremtidig vækst.

Det betyder, at sammenligning af CAPE i dag med CAPE i 1950 eller 1970 ikke er fuld aebletil-æble-sammenligning. Markedets sammensætning er fundamentalt forskellig. Et højere strukturelt CAPE kan være delvist begrundet i en større andel af hojevaekat-vaekatselskaber.

Globalisering og fortjenestekilder

Amerikanske multinationale selskaber i S&P 500 tjener i dag en stor del af deres fortjeneste uden for USA. Apple, Microsoft og Google haenter entre halvdelen af omsætning internationalt. Dette påvirkede ikke S&P 500 CAPE-tal i samme omfang i 1960erne, da USA's økonomi var meget mere lukket.

Global integration har sandsynligvis øget den strukturelle fortjenestemargin for store amerikanske selskaber. Adgang til global arbejdskraft og globale markeder boester fortjeneste. Det kan retfærdiggøre et højere strukturelt CAPE-niveau end historiske gennemsnit.

Survivorship bias i historiske data

S&P 500 er et levende indeks. Det bytter konstant svage selskaber ud med stærke. Over 100 år er tusindvis af selskaber udgået af indekset og erstattet af overlevende. Det betyder, at historiske CAPE-data afspejler de selskaber, der klarede sig godt nok til at overleve.

Survivorship bias betyder, at historiske EPS-tal i S&P 500 kan være lidt bedre end, hvad den typiske investor reelt oplevede. Det påvirkede CAPE-nævneren og kan gøre historisk CAPE lidt lavere end et reelt gennemsnit for alle selskaber ville være.

Aktietilbagekob og EPS-manipulation

Siden 2010 har amerikanske selskaber foretaget massive aktietilbagekob. Nar en virksomhed køber sine egne aktier tilbage, falder antallet af udestående aktier. EPS stiger mekanisk, fordi den samme samlede fortjeneste fordeles på færre aktier. Kursen stiger, og CAPE-nævneren stiger også.

Kritikere påstår, at tilbagekob kunstigt booster EPS uden reel værdiskabelse. Det stiger EPS-gennemsnittet i CAPE-nævneren og gør CAPE lavere, end det ville være uden tilbagekob. Det betyder, at nutidigt CAPE måske er lidt lavere end et rent driftsbasereret mål ville give.

Renteniveauets betydning

En central kritik af CAPE er, at det ignorerer renteniveauet. Nar renter er meget lave, er alternativet til aktier dårligere. Obligationer giver lidt. Derfor er investorer villige til at betale mere for aktiernes fremtidige fortjeneste. Det kan retfærdiggøre et højere CAPE-niveau.

AQR publicerede i 2020 en analyse, der viste, at CAPE-niveauet bør ses i sammenhæng med det langsigtede renteniveau. De kaldte det Excess CAPE Yield, ECY, som er CAPE Yield, dvs. 1 divideret med CAPE, minus den 10-årige statsrente. Når ECY er positiv, er aktier attraktive. Nar den er negativ, er aktier dyre også relativt til obligationer.

Hvad er Excess CAPE Yield?

Excess CAPE Yield er defineret som CAPE Earnings Yield minus den 10-årige statsobligation. CAPE Earnings Yield er simpelthen 1 divideret med CAPE. Hvis CAPE er 25, er CAPE Earnings Yield 1 divideret med 25 = 4,0 procent. Hvis den 10-årige statsrente er 2,0 procent, er ECY = 4,0 minus 2,0 = 2,0 procent.

En positiv ECY betoyder, at aktier giver et risikopræmie over obligationer, målt på langsigtede fortjenestebasererede niveauer. En negativ ECY betoyder, at obligationer faktisk er mere attraktive end aktier på risikovægtede vilkår. AQR Capital Management introducerede ECY som et mere nuanceret signal end CAPE alene i en analyse fra 2020.

Formlen for ECY: ECY = (1 / CAPE) minus 10-årig statsrente. En ECY over 2 procent signalerer, at aktier er attraktive relativt til obligationer. En ECY under 0 er et faresignal. Med CAPE på 36 og en 10-årig US statsrente på 4,3 procent i 2026 er ECY = 2,8 minus 4,3 = minus 1,5 procent, dvs. obligationer ser relativt mere attraktive ud end aktier.

ECY i praksis: Tre scenarier

ECY forklarer, hvorfor USA's aktiemarked så billigt ud i perioden 2010 til 2021, selvom CAPE var relativt højt. Statsrenterne var i samme periode historisk lave, hvilket gav en positiv og til tider hoj ECY. Det berettigede en høj aktiepræmie og højt CAPE-niveau.

Tabellen viser, at ECY i 2026 er klart negativ for USA. Det er et særligt bekymrende signal. Det betyder, at USA-aktier ikke kompenserer for den risiko, investorer påtager sig, sammenlignet med at kobe en 10-årig statsobligation. Både CAPE og ECY peger i 2026 i samme retning: USA-aktier giver beskedne fremtidigt afkast relativt til risikoen.

ECY for europaiske markeder

For Europa ser billedet anderledes ud. Med CAPE på ca. 17 og en 10-årig tysk statsrente på ca. 2,5 procent i 2026 er europæisk ECY = 5,9 minus 2,5 = 3,4 procent. Det er positivt og historisk attraktivt. Europaiske aktier tilbyder en substantiel risikopræmie over obligationer.

Kombinationen af lav CAPE og positiv ECY gør Europa til et mere attraktivt marked end USA på begge værdiansættelsesmæler. Det er en stærk indikation for den geografisk bevidste investor. Bemærk dog, at europæisk vækst historisk har været lavere end amerikansk, og at valutarisiko påvirkede det reelle afkast for danskere.

Geografisk diversificering som CAPE-strategi

Den enkle konsekvens af internationale CAPE-forskelle er klar. Nar USA er dyrt og resten af verden er billig, giver det økonomisk mening at have en bredere geografisk fordeling end bare MSCI World.

En typisk MSCI World ETF er i 2026 over 65 procent allokereet til USA. Det er en enorm koncentration i det dyreste marked målt på CAPE. En alternativ tilgang er at supplere med dedikerede ETFer for Europa, Emerging Markets og Japan for at opnå en mere ligelig geografisk eksponering.

Husk dog, at geografisk diversificering ikke er gratis. Du påtager dig valutarisiko, politisk risiko og likviditetsrisiko i visse markeder. Det forventes, at afkastpræmien fra billige CAPE-markeder over tid kompenserer for disse risici. Men det kræver lang taamodighed og disciplin at holde strategien igennem perioder, hvor dyre USA-aktier fortsætter med at stige.

Meb Fabers Global Value-strategi

Meb Faber beskriver strategien simpelt: rangordne alle lande eller regioner på CAPE. Overvægte de 25 til 33 procent billigste markeder målt på CAPE. Undervægte de dyreste. Rebalanceer årligt. Sælg, nar CAPE nærmer sig normalt niveau.

Backtests viser, at denne strategi historisk har slået en simpel verdensindeks-strategi med ca. 1 til 3 procent årligt. Det er ikke spektakulært. Men over 20 til 30 år akkumuleres det til en betydelig forskel i slutformue.

Den største udfordring er psykologisk. Billige markeder er ofte billige med grund. De kan have lavvækst, politisk risiko eller strukturelle udfordringer. Det kræver tålmodighed og disciplin at holde positionen, nar nyhederne er dårlige.

Faber anbefaler at kombinere CAPE-baseret value med momentum. Kun markeder, der er både billige på CAPE og har positiv momentum, inkluderes. Det filtrer billige value traps fra og forbedrer risikojusteret afkast.

Implementering for den danske investor

Danske investorer kan implementere en simpel CAPE-baseret allokeringsstrategi via ETFer. Du behøver ikke handle enkeltaktier. Du køber en bred europæisk ETF (lav CAPE), en Emerging Markets ETF (lav CAPE) og maske et UK ETF (lav CAPE). Du reducerer USA-eksponeringen (hoj CAPE).

En typisk implementering for en dansk investor i 2026 kunne være: 30 procent Europa, 20 procent Emerging Markets, 10 procent UK, 30 procent USA, 10 procent Japan. Det er mere geografisk diversificeret end en simpel MSCI World-ETF, som i dag har over 65 procent USA.

Vælg rebalancering en gang årligt. Opdater CAPE-sammenligningen ved årsskiftet. Flyt kapital mod markeder med CAPE under historisk gennemsnit. Det er en disciplineret og regelbaseret tilgang.

Tobin's Q

Tobin's Q er opkaldt efter okonomen James Tobin. Formlen er markedsværdi af alle aktiver divideret med erstatningsomkostningen af alle aktiver. Q over 1 betyder, at markedet værdsætter aktiver højere end det koster at genopbygge dem. Det signalerer overvurdering. Q under 1 betyder markedet er undervurderet.

Tobin's Q er stærkt korreleret med CAPE over lange perioder. Begge måler historisk hoj overvurdering i 2000 og rimelig til hoj værdi i dag. Men Tobin's Q kræver data om erstatningsomkostninger, der er sværest at beregne præcist. CAPE er mere praktisk tilgængelig for private investorer.

Buffett Indicator: Markedsværdi divideret med BNP

Buffett Indicator er et simpelt mål. Det er den samlede børsværdi i USA divideret med USA's BNP. Warren Buffett omtalte det i 2001 som "det sandsynligvis bedste enkeltmaer for, hvor markedet er til enhver tid".

I 2026 er Buffett Indicator for USA på rekordhojt niveau, ca. 180 til 200 procent af BNP. Det historiske gennemsnit er ca. 80 til 100 procent. Såvel CAPE som Buffett Indicator signalerer det samme i dag: USA-aktier er historisk dyrt prisat.

En vaessentlig kritik af Buffett Indicator er, at store multinationale selskaber har en stigende andel af udenlandsk omsætning. Markedsværdien afspejler global fortjeneste, men BNP måler kun indenlandsk økonomi. Det kan kunstigt hojne indikatoren uden at betyde, at USA-markedet er overvurderet.

EV/EBITDA som alternativ til CAPE

EV/EBITDA er Enterprise Value divideret med fortjeneste før renter, skat, afskrivninger og amortisering. Det er mere brugt til enkeltaktier og sektoranalyse end til brede markeder. EV/EBITDA er ikke påvirket af kapitalstruktur og afskrivningsmetoder på samme måde som P/E og CAPE.

For brede markeder bruges EV/EBITDA sjældent som makroøkonomisk signal. Det er størst som enkeltaktieinstrument og anvendes bedst som supplement til CAPE, når du vurderer enkeltselskaber eller sektorer.

Trin 1: Sæt realistiske afkastforventninger

Det første og vigtigste trin er at justere dine afkastforventninger. Med S&P 500 på CAPE ca. 35-37 i 2026 siger historien, at forventet realafkast over de næste 10 år er ca. 1 til 4 procent årligt. Det er markant lavere end det historiske gennemsnit på ca. 7 til 8 procent årligt.

Det betoyder ikke, at du skal flytte alt ud af aktier. Men det betoyder, at du ikke bør planlægge din pensionsokonomi baseret på 8 til 10 procent årligt afkast fra amerikanske aktier de næste 10 år. Sæt forventningerne præcist. Planlæg derefter.

Trin 2: Spred geografisk mod billigere markeder

Nar USA er dyrt, og Europa og Emerging Markets er billigere, giver det mening at diversificere geografisk. Det gør du praktisk ved at købe ETFer med eksponering til Europa, UK og Emerging Markets.

• MSCI Europe ETF: Bred eksponering til europaiske aktier med lavere CAPE end USA
• MSCI Emerging Markets ETF: Eksponering til voksendemarkeder med historisk lave CAPE-niveauer
• FTSE 100 ETF: Britiske storselskaber til historisk lav værdiansættelse
• Emerging Markets Value ETF: Kombination af lav CAPE og value-faktor i voksendemarkeder

Du behøver ikke droppe din MSCI World ETF. Men du kan supplere med dedikerede Emerging Markets og Europa-ETFer for at helde din allokering mod billigere CAPE-niveauer. Det er en enkel og billig strategi.

Trin 3: CAPE og din pensionsopsparring

CAPE er særlig relevant for langsigtet pensionsopsparring. Hvis du har 20 til 30 år til pension, er 10-årsafkastet mere relevant for dig end årsafkastet. Du er tæt på tidshorisonten, hvor CAPE har dokumenteret forudsigelsesskraft.

Nar CAPE er historisk højt, som det er i USA i 2026, bør din pensionsplanlægning være konservativ. Antag 4 til 5 procent nominel årligt afkast for USA-aktier frem for historiske 7 til 8 procent. Juster din opsparingsrate og dine forventninger til den endelige formue i overensstemmelse hermed.

Husk også, at billige markeder som Europa og Emerging Markets har historisk givet højere afkast end USA over perioder med hoj USA-CAPE. Det er et argument for geografisk diversificering af din pensionsformue. Taamodighed og bredde er den danske pensionsopsparers bedste venner.

Trin 4: Opdater CAPE årligt, ikke månedligt

CAPE er et langsigtet mærket. Tjek det en gang om året, ikke en gang om måneden. Nar CAPE-niveauerne for de markeder, du investerer i, ændrer sig markant, rebalancer din allokering. Det kræver ikke meget arbejde. En årlig gennemgang er tilstrækkelig.

Undgå at reagere på kortsigtede CAPE-ændringer. Markedet kan sagtens stige yderligere 30 procent med højt CAPE, før korrektionen kommer. Brug CAPE til at styre din strategi og dine forventninger, ikke til at time enkelttræk.

CAPE er som en vejrudsigt for de næste 10 år. Den siger ikke, om det regner i morgen. Men den siger, om det er et vådt eller tørt år i gennemsnit. Brug det til langsigtede beslutninger, ikke kortsigtede.